А­на­ли­ти­ки "Аль­фа-Бан­ка".

Мы под­твер­ж­да­ем свой по­зи­тив­ный взгляд на ак­ции "АЛРОСА" и по­вы­ша­ем РЦ до 85 руб. (по­тен­ци­ал ро­ста 49%), от­ра­зив в РЦ улуч­ше­ние объ­е­мов про­даж и пе­р­с­пе­к­ти­вы сни­же­ния рас­хо­дов. Мы счи­та­ем, что кон­сен­сус-­про­г­ноз чрез­мер­но пе­с­си­ми­сти­чен - он ис­хо­дит из бо­лее сла­бой конъ­юн­к­ту­ры ры­н­ка и бо­лее силь­но­го в срав­не­нии с на­шим про­г­но­зом кур­са руб­ля. Про­из­во­ди­те­ли со­б­лю­да­ли хо­ро­шую дис­ци­п­ли­ну в про­ш­лом го­ду, со­з­дав усло­вия для сни­же­ния за­па­сов у огран­щи­ков, и мы счи­та­ем, что вос­ста­но­в­ле­ние объ­е­мов про­из­вод­ства про­и­зой­дет уже в 2П16. Ме­ж­ду тем, из-­за осла­б­ле­ния кур­са руб­ля рас­хо­ды вы­рас­тут. В ито­ге мы ожи­да­ем, что EBITDA ко­м­па­нии силь­но вы­рас­тет - с 110 млрд руб. в про­ш­лом го­ду до 140 млрд руб. в 2016 г. (+27% г/г, 3,3x EV/EBITDA, учи­ты­вая за­па­сы на $2 млрд) и 180 млрд руб. в 2017 г. (е­ще + 28% г/г). Так как ко­м­па­ния не име­ет кру­п­ных про­ек­тов в об­ла­сти ка­пи­та­ло­в­ло­же­ний, до­ход­ность СДП и ди­ви­ден­д­ная до­ход­ность бу­дут вы­со­ки­ми - со­о­т­вет­ствен­но 12-28% и 5-9%.

Что иг­но­ри­ру­ет ры­нок?

Кол­ла­п­са ми­ро­вой ал­маз­ной от­рас­ли не про­и­зо­ш­ло, про­из­во­ди­те­ли все­го лишь хо­ро­шо управ­ля­ют про­цес­сом сни­же­ния за­па­сов. В 2015 г. про­да­жи не­об­ра­бо­тан­ных ал­ма­зов во всем ми­ре сни­зи­лись на 17%, то­г­да как про­да­жи дру­гих пред­ме­тов рос­ко­ши вы­рос­ли на 1-2% г/г. Проб­ле­мы воз­ни­к­ли в про­ме­жу­точ­ной ча­сти це­поч­ки сто­и­мо­сти, так как в рас­по­ря­же­нии ин­дий­ских огран­щи­ков на­хо­ди­лись боль­шие за­па­сы ал­ма­зов, и они бы­ли не го­то­вы к за­мед­ле­нию ро­ста спро­са.

Кон­со­ли­да­ция от­рас­ли и дис­ци­п­ли­на впе­чат­ля­ют.Что­бы управ­лять боль­ши­ми за­па­са­ми не­об­ра­бо­тан­ных ал­ма­зов, два ве­ду­щих про­из­во­ди­те­ля ал­ма­зов (им при­на­д­ле­жит 65% ры­н­ка) со­кра­ти­ли объ­е­мы про­даж на 30-35% в 2015 г.; а остав­ши­е­ся ко­м­па­нии из пя­ти ли­де­ров от­рас­ли - по­чти на 20%, по на­шей оцен­ке.

За­па­сы не­об­ра­бо­тан­ных ал­ма­зов со­кра­ти­лись в два ра­за в 2015 г. По на­шим оцен­кам, за­па­сы ин­дий­ских огран­щи­ков сей­час на­с­чи­ты­ва­ют 18 млн ка­рат не­об­ра­бо­тан­ных ал­ма­зов про­тив 36 млн ка­рат в на­ча­ле 2015 г. На до­лю Ин­дии при­хо­ди­т­ся 90% гло­баль­но­го ры­н­ка огра­нен­ных ал­ма­зов (по объ­е­му), и как та­ко­вой он яв­ля­ет­ся хо­ро­шим ори­ен­ти­ром для оцен­ки уро­в­ня ми­ро­вых за­па­сов. Мы счи­та­ем, что про­из­во­ди­те­ли смо­гут сба­лан­си­ро­вать ры­нок че­рез квар­тал или два.

С­прос на ал­ма­зы не из Ки­тая, а из США.Хо­ро­шая но­вость свя­за­на с тем, что в от­ли­чие от дру­гих сы­рье­вых то­ва­ров, 45% спро­са на ал­ма­зы по­сту­па­ет со сто­ро­ны США. Так как ин­дек­сы по­тре­би­тель­ско­го до­ве­рия в США по-­пре­ж­не­му вы­со­ки и про­да­жи юве­ли­р­ных укра­ше­ний идут вверх, мы ожи­да­ем, что ры­нок ал­ма­зов бу­дет на­хо­дить­ся в хо­ро­шей фор­ме по­с­ле сво­е­го вос­ста­но­в­ле­ния по за­вер­ше­нии про­цес­са сни­же­ния за­па­сов. Мы ожи­да­ем, что ры­нок ал­ма­зов вы­рас­тет на 50% п/п в 2П16.

О­цен­ки: По на­шим оцен­кам, ко­эф­фи­ци­ен­ты 2016П EV/EBITDA и P/E со­став­ля­ют со­о­т­вет­ствен­но 4,5x и 4,7x. Эти оцен­ки сто­и­мо­сти не вклю­ча­ет $2 млрд за­па­сов ал­ма­зов и пе­р­с­пе­к­ти­вы ро­ста при­бы­ли в 2017П. Мы ожи­да­ем, что до­ход­ность СДП со­ста­вит 12%, а ди­ви­ден­д­ная до­ход­ность - 5% в 2016 г.

Об­зор пол­но­стью...